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大V观点:今年真正的主线是龙头 四季度投资机会凸显

2018-09-21 10:38
导读海通策略荀玉根:今年真正的主线是龙头 为何龙头策略有效?核心结论:1、今年以来价值和成长风格表现相近,龙头策略最有效,各行业龙头股按自由流通市值加权涨幅约-5%,明显优于各大指数。2、转型期行业...

海通策略荀玉根:今年真正的主线是龙头 为何龙头策略有效?

核心结论:

1、今年以来价值和成长风格表现相近,龙头策略最有效,各行业龙头股按自由流通市值加权涨幅约-5%,明显优于各大指数。

2、转型期行业集中度不断提高,龙头公司盈利优势不断强化,18年中报显示龙头企业ROE、净利润增速均高于行业整体值。

3、机构持股比例上升助推龙头效应,2015年以来机构持有自由流通市值比例从23.8%提升至31%,机构投资者持有的股票PE更低、市值更大。

为何龙头策略有效?

在年初时,投资者对于18年市场风格将偏价值还是成长有较大分歧,我们在报告《价值龙头携手成长龙头——论2018年市场风格-20171219》中曾提出,其实价值还是成长已经不重要,龙头才是重要的投资主线。实际上到目前为止,价值股和成长股整体表现相近,但大部分龙头股涨幅依然领先,龙头策略仍然有效,本文重点分析这一现象的原因。

1、今年真正的主线是龙头

2018年以来龙头策略最有效。从16/2至2017年价值风格持续了近两年,在2018年初,投资者对18年市场风格将如何演绎存在较大分歧,当时有观点认为2018年价值股仍会领涨,另一些认为市场风格将会转向成长。而实际上截至2018/9/15,代表价值股的上证50、中证100跌幅为15.6%、17%,代表成长股的创业板指跌幅为20.6%,价值股和成长股整体表现相近。但如果统计龙头股表现,这里按两种口径来测算:第一种是选取中信一级行业中市值最大的龙头股构建组合,按自由流通市值加权计算组合18年累计涨幅约-5%;第二种是选取中信一级行业分类中市值前三的个股构建龙头股组合,按自由流通市值加权计算组合18年累计涨幅约-10%,表现也明显好于全部A股平均涨幅-23%和涨跌幅中位数-27%。从行业的角度来看,按照wind行业分类,除信息技术板块以外,各行业龙头股涨幅依然领先,具体来看:材料板块市值前三龙头股平均涨幅、行业整体涨幅分别6.3%、-24%,能源为3.5%、-2%,公用事业为2.6%、-13.5%,医疗保健为0.6%、-14.8%,日常消费为-0.4%、-14.6%,工业为-6.5%、-27%,金融为-6.6%、-13.8%,房地产为-15.5%、-22.6%,可选消费为-15.8%、-27%,信息技术为-31%、-24.6%。

价值与成长差距小的原因是二者盈利差距缩小。我们在前期报告《价值龙头携手成长龙头——论2018年市场风格-20171219》中曾经分析过,长周期视角看,A股中大小盘轮换一般是2-3年。从影响市场风格的因素来看:首先,流动性松紧对风格影响不大,对整体行情影响更直接。一般印象是大盘价值股市值大,小盘成长股市值小,因此钱多时大票占优,钱少时小票占优。从大趋势看两者确有这样的相关性,但在04-05年、05-06年、08-09年、16年至今都出现过背离。其次,经济基本面对风格有一定的影响,经济数据好转时利于大盘价值股,大盘价值股整体偏金融、周期性行业,在宏观经济上行时金融和周期行业业绩更佳,小盘股主要集中在消费和科技领域,此类行业周期性偏弱,经济增速下行时业绩增长相对有保障,但大小风格和经济基本面也在2009-10年、2012年出现背离,即流动性、经济增长与风格的关系并不稳定。长期来看,盈利趋势才是影响风格的核心变量,长周期来看基本面决定股价涨跌,盈利趋势分化是风格切换的分水岭。无论是2013年开始的创业板牛市还是2016年1月底开始的大盘走强,背后的核心变量都是盈利。16年1月底至2017年末大票占优期间,上证50累计净利润同比增速从16Q1最低的-7.6%回升到17Q4的14%,上证50与创业板指累计净利润同比之差从16年Q1的-84.7%一路升至17年Q4的54%。而2018年以来,上证50与创业板指累计净利润同比之差从17Q4的54%回落至18Q2的5.7%,价值和成长股盈利差距变小,也是今年以来价值和成长风格市场表现差异变小的重要原因之一。

2、龙头策略有效原因一:行业集中度提高

行业集中度提升过程中,龙头企业持续受益。16年以来龙头股崛起的宏观背景是我国产业结构转型期,行业集中度提升成为这一时期的典型特征。龙头崛起是时代发展的结果,从产业生命周期理论看,经济由小到大阶段,各行业进入门槛较低,草莽时代扩容成为厂商的首要选择,消费者因收入限制更注重价格;随着经济步入由大到强阶段,行业扩容空间收窄,技术、渠道成本、环保等因素使得行业进入壁垒提高,部分产能过剩,小企业淘汰,成熟期大厂商彼此势均力敌,更多通过提高质量和改善性能来增强竞争力,这一阶段消费者收入提升对消费品质更加注重,消费升级促使本土品牌崛起。这一过程在日本1970-90年代、美国1960-80年代经济转型期都曾出现。日本在1975-1995年间经济进入“L”型的一横,GDP同比增速维持在4.5%左右。与此同时日本企业迎来大量的并购重组,各行业企业数量逐步下降,如化工从1975年的约5800家降至1989年的5300家左右,钢铁从约8500家降至6100家左右,纺服从11.4万家降至3.1万家,各行业集中度逐渐提高,企业竞争能力增强,企业整体ROE水平从1976年最低8%上升至1980年的27.7%,并在1980-1989年间平均保持在19%的较高水平。目前A股上市公司有3526家,海外中资股有334家,而我国个体工商户6579.4万户,私营企业2726.3万户,相对而言上市公司可谓万里挑一,多数上市公司都处于各细分领域的龙头地位。自2010年以来消费类和投资类行业集中度逐步提升,包括白酒、乳制品、医药流通、空调、冰箱、洗衣机、水泥、地产、煤炭等。具体来看消费类行业冰箱CR5(销售额)从2011年的68.9%升至2017年的79.7%,空调CR3(销售额)从57.6%提升至72.0%,周期类行业如煤炭CR9(产量)从2010年的32.1%升至2017年38.3%,钢铁CR4(产量)从2014年的19.5%升至2017年21.7%等。

新时代经济体由大变强,龙头公司业绩更优。新时代经济体由大变强,龙头公司业绩更优。在当前中国对比1980年代美国系列1-3等报告中,指出新时代我国经济将从大走向强,核心是质的提升,经济增长模式正在从重速度向重质量转变。在这样的背景下,行业集中度提升和产业结构优化将推高A股净利润率。2018Q2的上市公司业绩数据也表明龙头公司业绩更优。根据Wind行业分类,除能源行业以外,其余行业龙头企业ROE(TTM)均高于全行业。具体来看,日常消费品总市值最大的三大龙头公司(行业整体)为27.3%(13.0%),信息技术为26.4%(7.5%),可选消费为20.6%(10.8%),房地产为19.3%(12.9%),原材料为17.7%(10.2%),工业为13.0%(8.6%),金融为12.5%(12.0%),医药保健为12.5%(11.2%),公用事业为11.8%(6.6%),能源为5.6%(5.9%),电信业务为1.5%(1.5%)。从净利润增速数据来看结论同样类似,除医疗保健(行业前三龙头公司平均累计净利润增速15.6%,行业净利润增速22%,下同),金融(5.9%,6.8%)以外,其余行业的龙头企业2018Q2净利润增速都明显高于全行业。

3、龙头策略有效原因二:投资者结构机构化

机构投资者占比上升推动龙头效应。18年以来龙头效应延续,一方面源于实体经济中产业集中度持续上升,龙头企业保持了较好的盈利状况;另一方面则源于A股市场的投资者结构变化。

从这几年的趋势来看,2018年机构投资者和外资占比继续提高。2015年至今,A股散户投资者自由流通市值持股占比总体呈下降趋势,从49%下降到2018Q2的约40%,而内外资机构持股占比从23.8%提高到31.3%,散户占比下降,机构占比上升的长期趋势较为明显。边际增量资金影响市场风格,相对于散户,机构投资者投资行为更加理性,机构投资持股占比提高将强化龙头股效应。

截止2018/9/18,基金、QFII、保险的三季报重仓股市值均值分别为495亿、345亿、397亿,远高于全部A股市值均值145亿;基金、QFII、保险的三季报重仓股PE(TTM)中位数分别为21倍、20.7倍、18倍,也低于全部A股估值中位数25.7倍,这也反映了机构投资者更偏好低估值、大市值的龙头企业。

外资占比在上升,海外投资者更偏好龙头。

近几年A股中外资投资占比也在不断上升,目前A股中外资占自由流通市值比例约为6%,仍然远低于日本(2017)、台湾(2017)、韩国(2013)市场中外资持股占比分别为30.1%、27.3%、15.9%,未来外资在A股中占比有望进一步提升。

参考韩国、台湾的历史经验,韩国外资持股占比提升最快的时期是1997-2005年,这时期韩国外资持股占比从9%提高到23%。在韩国外资持股比例不断上升的时期,KOSPI200指数(韩国大盘蓝筹指数)/KOSPI指数的相对溢价从1.0提高到1.2,说明在外资持股占比提升过程中,大盘蓝筹股代表的行业龙头始终表现较好。

具体来看,三星电子等半导体板块龙头成为境外投资者追捧的热点。从台湾经验来看,2003-2008年期间台湾外资持股比例从11%提高到25.8%,外资成交额占比从13.8%提高到约30%,这时期内代表大盘蓝筹股的台湾50指数相对于台湾加权指数溢价率在1以上,台湾50指数表现相对较强。具体来看,外资进入台湾市场后,台湾电子产业龙头企业如鸿海、台积电等个股相对台湾加权指数溢价率不断提高。

杨德龙:市场估值跌到历史底部 四季度投资机会凸显

近期A股市场在底部区域再次考验2638点支撑,市场缩量达到极致,超跌反弹动力逐渐累积。本周沪指的成交量一度跌到了800多亿元,这也是近几年来的最低成交量。市场缩量说明投资者交投意愿清淡,市场的信心严重不足。

从估值上来看,现在A股上的估值已经跌到了历史最低的位置,上证指数的估值跌到了13倍以下,而沪深300指数的估值跌到了10倍以下。近400只个股出现了“破净”,这个数量也是历史上比较多的。当前市场的底部特征已经比较明显,但是由于缺乏利好因素的刺激,整体来看市场还是在震荡筑底的过程,但进一步下跌的空间已经不大。

在市场都在等待2638点会不会跌破的时候,其实2638点是否跌破并没有太大的意义。很多资金甚至希望能够跌破之后再入场,不破不立。大盘真的跌破2638点,反而可能是一些抄底资金入场的一个理由。事实上近期市场调整的时候,产业资本在加大流入到A股市场。

今年以来上市公司回购股票的数量明显增加。今年以来截至9月16日,已经有510家A股上市公司实施回购,累计回购687笔,回购总规模达到248亿元,比去年大幅增加,也创下了五年来股票回购额的最高纪录。公司股份回购体现了产业资本在当前市场大幅下跌之后,对于公司未来的信心以及股价被低估的看法,可以向市场传递一个重要信号,提振投资者的信心,促进股价回归合理的价值。

今年上市公司回购增多,与部分公司有股权激励、合并、减资等需求密切相关。当然也有一部分上市公司涉嫌“忽悠式回购”,纯粹是为了哄抬股价趁机套利。对于回购的公司,建议投资者可以积极关注其回购的动机以及回购的金额,对于大比例回购的上市公司可以更加关注。产业资本对于上市公司的了解是明显高于普通投资者的。对于回购数量比较大的公司,建议投资者可以积极关注其中的投资机会。

当前市场大幅下跌之后,A股市场的估值已经达到了历史低点,并且远低于欧美以及其他亚太股市的估值。在历史上几次大底中,包括在2005年的998点、2008年的1664点、2013年的1849点时,A股的整体市净率跌到2倍以下,随后市场就出现了大幅反弹,甚至大牛市的走势。

目前整个市场的市净率已经跌到了1.7倍,再度降到2倍以下,市场整体上已经跌出了机会。到四季度,随着外部不确定性因素逐步地消除,国内政策面也会逐步地转向,包括财政政策更加积极、货币政策会适度的宽松、央行可能会再次下调存款准备金率、通过展开MLF等方式来向市场加大资金投放,预计四季度A股有望出现一波反弹行情。

从传统上来看,四季度随着一些机构投资者增持重仓股,往往低估值蓝筹股会有一波比较好的反弹机会,建议投资者可以积极地关注一些已经跌到位的优质个股,来布局四季度的反弹行情。

从行业和板块来看,可以关注的有:

1、被错杀的消费白马股。消费板块是未来中国经济增长最确定的板块,消费现在已经代替投资成为推动GDP增长最重要的因素。无论是受益于消费升级的高端消费品,还是受益于消费总量增长的大众消费品,都将有比较好的盈利增长。过去两个月时间,由于市场大幅下跌,导致投资者的风险偏好下降,对消费股的减持力度也比较大。等市场出现反弹的时候,资金仍然会选择像白酒、医药、食品饮料等消费板块来博弈反弹。

2、新能源汽车板块。新能源汽车是我国新兴行业里面增速最确定,未来发展前景最好的行业之一。今年相对于去年新能源汽车的销量增长在100%以上,受益最大的就是上游的钴锂资源股。在经过去库存之后,钴锂的价格也开始出现回升,这将带来比较好的反弹机会。

3、低估值蓝筹股,特别是银行、保险等低估值的大盘股。现在很多银行股估值已经跌到了历史最低的位置。对于追求低风险的投资者,目前银行股的分红收益率已经有了很大的吸引力,甚至超过4%,也就是超过银行理财的收益率。建议投资者关注金融板块超跌反弹的机会。

4、真正的成长股。创业板经过大幅下跌之后,一些创蓝筹股票市盈率跌到了20多倍,相较于成长潜力,股票已经具备了一定的投资吸引力。在成长股里面选择一些真正有成长性、将来业绩能够兑现的成长股来配置,也是四季度的一个重要的投资策略。

整体来看,市场已经充分地反映了当前的利空的因素,投资者的信心也到了极度低迷的时刻,新基金发行也跌到了冰点。这也说明市场已经到了底部区域。在当下,坚持价值投资、长期投资的思路,选择一些优质上市公司股票来进行持股,是应对市场震荡最重要的投资策略。

(来源:东方财富网)

责任编辑:lid

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